В свете решения Минфина России снова начать инвестировать то, что он считает нефтяными сверхдоходами, в валюту, стоит отметить тот факт, что еще в конце прошлого года Россия возобновила инвестиции в госдолг США на тренде его падения.
Минфин мог бы держать нефтяные сверхдоходы на своих рублевых счетах в Банке России
По данным Минфина США, на 1 декабря 2016 года объем российских вложений в облигации федерального правительства США (US Treasuries, UST) на 12 млрд долларов больше, чем месяцем ранее. На начало декабря они составили 86,6 млрд долларов.
До этого Россия сокращала вложения в UST с пика 164,3 млрд в феврале 2013-го до минимума 66,5 млрд долларов в апреле 2015-го. Таким образом, Россия воспользовалась распродажей на рынке госдолга США, спровоцированной избранием Трампа и ужесточением политики ФРС, чтобы наращивать свои инвестиции.
Мотивы России в наращивании инвестиций в американские ценные бумаги первоначально были связаны с идеей создания валютной «подушки безопасности» на случай ухудшения внешней конъюнктуры.
Практика показала, что эта «подушка» страхует в первую очередь российских корпоративных заемщиков. При этом Банк России проводит достаточно жесткую монетарную политику, не позволяющую российским корпорациям безболезненно заместить внешний долг внутренним.
На протяжении длительного периода времени взору любого наблюдающего российский валютный рынок предстает одна и та же картина: после обвальной девальвации, связанной с ликвидацией очередного пузыря в российских активах, доллар вырастает к максимумам, от которых под влиянием благоприятной конъюнктуры за какое-то время откатывается процентов на 30.
Так, на инерции дефолта 1998-го рубль долетел до максимумов середины 2002 года, которые располагались в районе 32 рублей за 1 доллар. Затем, к первой половине 2008-го, доллар откатился в район 23, то есть на 28%. Далее последовал обвал 2008–2009 годов в район 37, откуда последовал откат в район 27, то есть на 27%.
Следующая волна ослабления рубля, развиваясь в течение нескольких лет, перейдя в обвал в 2014-го, отправила курс в район 70 (если отфильтровать декабрьскую панику 2014-го, когда на короткий промежуток времени курс побывал в районе 80). Оттуда курс уже достаточно быстро откатился в район 50, то есть 28%.
Наконец, последняя волна девальвации отправила курс в район 85, откуда к настоящему времени он опустился в район 60, то есть на 29%.
Каждый раз после очередной волны девальвации укрепление рубля останавливалось интервенциями против него под эгидой идеи о необходимости создания валютных резервов для противостояния плохой конъюнктуре. Но еще ни разу эти резервы не помогли противостоять плохой конъюнктуре эффективно.
Каждый раз курс вызывал озабоченность Минфина после укрепления примерно на 30% от минимумов. И каждый раз валютные интервенции против рубля проходили на фоне удержания Банком России, поощряющим стратегию керри-трейд (спекуляция на разнице процентных ставок), процентных ставок на высоком уровне.
Получалось, Банк России вместо того, чтобы снизить ставку и охладить приток спекулятивного капитала, уменьшал волатильность рубля в угоду международным спекулянтам. При этом всегда складывалась ситуация, когда корпоративные заемщики поощряются к тому, чтобы занимать в валюте, потому что государственные валютные резервы как бы страхуют им валютные риски.
При этом корпоративный долг существует и рефинансируется по сравнительно высоким ставкам, тогда как Банк России/Минфин размещают свои резервы в высоколиквидные активы по низким ставкам. Итогом является дополнительный процентный доход, который Россия в целом выплачивает международному рынку из-за этого дифференциала.
С точки зрения бюджетной арифметики нет необходимости организовывать этот круговорот валюты.
Минфин мог бы держать нефтяные сверхдоходы на своих рублевых счетах в Банке России или разместить их на депозитах в коммерческих банках, став источником ликвидности для национальной финансовой системы. Он мог бы сократить свои программы заимствований, что, учитывая спрос на ОФЗ, сократило бы доходность новых выпусков.
Он мог бы, наконец, просто потратить эти деньги, поддержав внутренний спрос и стимулировав экономический рост. Мнение, что это спровоцировало бы рост инфляции, несостоятельно, потому что рубли, которые Минфин собирается сконвертировать в доллары, уже существуют в финансовой системе России.
Они уже обращаются, мультиплицируются и, следовательно, создают инфляцию и кредит. Мнение, что интервенции против рубля – наилучший способ сдержать его укрепление, если оно кому-то не нравится, несостоятельно. Снижение ставки Банком России стало бы более логичным и простым решением, тем более в свете декларируемой политики плавающего курса.
Единственная экономическая причина, по которой вместо всего озвученного выше Минфин на пару с Банком России (их действия, очевидно, скоординированы) собираются покупать валюту, – это стремление не просто повлиять на курс, но и заработать на валютном рынке в случае изменения конъюнктуры. Причина, прямо скажем, неубедительная.
Стоит, однако, обратить внимание на один политический нюанс: впервые идея конвертации сверхдоходов от продажи нефти в валюту возникла при «друге Буше», который «заглянул в глаза Путину и понял, что с ним можно работать». Действительно, отношения России и США при Буше II, несмотря на ряд разногласий, в целом были позитивными.
Сейчас к власти в США пришел Трамп, который может стать «другом Трампом». Не является ли стремление правительства России начать снова копить валютную кубышку желанием подкрепить будущую дружбу и внести свой вклад в фискальные стимулы, которыми Трамп собирается разгонять американскую экономику?
Анонсированные объемы интервенций кажутся незначительными для этого, однако если верна идея, что мы находимся в конце периода сильного доллара, потому что сильный доллар не нужен Трампу ни для его политики возврата рабочих мест в США, ни для его политики наращивания инфраструктурных инвестиций, новая-старая политика Минфина может перегнать в будущие годы в американскую экономику достаточно большой объем средств.
Разумеется, это закончится так же, как и всегда: когда наступит время нового обвала российской экономики, никакие резервы не помогут. Хронически заниженный в угоду экспортерам валютный курс консервирует экспортно-сырьевую экономическую модель, которая не может сопротивляться значительному ухудшению внешней конъюнктуры.
Сегодня есть несколько групп, разрабатывающих проекты экономических реформ, которые должны быть анонсированы в текущем году.
Если группа Кудрина, ратующая за фискальную консолидацию, подъем налогов и пенсионного возраста, победит в аппаратной конкуренции, это станет дополнительным аргументом в пользу того, что на каких-либо попытках создать самим себе условия для развития в России поставлен крест. Что делать в этом случае простому обывателю?
Поскольку никаких перспектив развития в этом сценарии у России не будет, покупать доллары вместе с Минфином. Сейчас доллар ослаб как раз процентов на 30 от достигнутых примерно год назад максимумов, что соответствует уже установившейся традиции.
Так что пора готовиться к новой волне ослабления рубля, которая спустя какое-то время неизбежно перейдет в очередной обвал.